长城搅拌拆迁款减少致增收不增利，高端设备毛利率不及中低端设备

来源丨时代投研作者丨陆海编辑丨李乾韬早在2023年9月15日，浙江长城搅拌设备股份有限公司（下称“长城搅拌”）就已顺利过会，迄今逾一年却仍未提交注册，为何？时代投研注意到，由于此前搭上新能源“快车”，长城搅拌业绩一度高速增长。然而，随着新能源汽车增速放缓，长城搅拌的业绩增速也有所放缓，今年上半年甚至出现增收不增利的情况。此外，长城搅拌的毛利率也出现了较大幅度的下滑，而令人不解的是，虽然长城搅拌自称其高端搅拌设备已凭借技术、制造及价格优势跟国际知名企业展开竞争，但是其高端设备的毛利率反而不及低端设备，产品竞争力存疑。10月10日，就上半年增收不增利、客户开拓能力、研发投入与产品竞争力等问题，时代投研向长城搅拌发函询问，10月12日、14日，时代投研多次致电长城搅拌，但是电话均无人接听。截至发稿前，对方仍未回应。2023—2024年上半年拆迁款占比较高，收益质量有所下降。2022—2024年上半年，长城搅拌累计获得拆迁款超6000万元，各期拆迁款占利润总额比例分别为5.57%、18.24%、20.63%，在这种情况下，衡量收益质量的指标——扣非净利润占净利润的比例从96.34%降至80.38%，收益质量下降。另外，由于上半年拆迁款同比大幅减少，长城搅拌出现增收不增利的情况。如果未来拆迁款进一步减少，长城搅拌的净利润恐将受到冲击。高端设备毛利率不及中低端设备，产品竞争力遭质疑。尽管中低端搅拌设备厂商较多，以价格竞争为主，但是长城搅拌高端设备的毛利率却不及中低端设备，引发深交所对其在高端设备市场竞争力的质疑。对于高端设备毛利率不及中低端设备的问题，长城搅拌解释称，主要是其为获得订单以提高市场占有率，给予客户较低报价所致。拆迁款贡献2成利润，上半年增收不增利招股书显示，长城搅拌是一家专业从事搅拌设备研发、生产、销售和服务的高新技术企业，产品广泛应用于化工、新能源、生物工程、环保、食品饮料、冶金矿业等多个领域。上会前3年（即2020—2022年），长城搅拌的业绩出现高速增长，为其顺利过会奠定基础。招股书显示，2020—2022年，长城搅拌的营收分别为2.87亿元、4.01亿元、5.51亿元，同比增速分别为1.5%、39.66%、37.45%；净利润分别为0.67亿元、0.76亿元、1.08亿元，同比增速分别为12.22%、14.01%、42.11%。长城搅拌业绩快速增长，主要是因为搭上了新能源的“快车”。招股书显示，2020—2022年，长城搅拌主营业务中新能源行业收入分别为0.2元、0.68亿元、1.88亿元，占主营业务收入的比例分别为6.99%、17.31%、34.94%，呈现快速增长趋势。而随着新能源汽车市场增速放缓，2023年以来，长城搅拌的业绩增速也有所下降。Wind数据显示，2023—2024年上半年，长城搅拌的营收分别为6.52亿元、3.57亿元，同比增速分别为18.28%、5.9%；净利润分别为1.66亿元、0.86亿元，同比增速分别为52.69%、-13.12%。为何今年上半年长城搅拌的净利润出现较大幅度下降？半年报显示，这主要是受其市中心厂房拆迁款同比减少1423.12万元所致。时代投研注意到，2022—2024年上半年，长城搅拌分别获得拆迁补偿款689.48万元、3490.09万元、2066.97万元，分别占同期利润总额的5.57%、18.24%、20.63%。由于拆迁款占利润总额的比例较高，长城搅拌的收益质量有所下降。Wind数据显示，2021—2024年上半年，衡量其收益质量的指标——扣非净利润占净利润比例从96.34%降至80.38%，其间累计下降约16个百分点。长城搅拌2021年10月25披露的《关于拟签署征收补偿协议的公告》显示，此次拆迁的补偿协议签订金额低于6000万元，而截至2024年上半年，长城搅拌累计已获得拆迁款6246.54万元。如果未来拆迁款进一步减少，长城搅拌的净利润恐将受到冲击。毛利率大幅下降，高端设备毛利率不及中低端设备除了增收不增利，长城搅拌毛利率还在大幅下滑，且降幅远超可比公司均值。Wind数据显示，2019—2023年，长城搅拌的毛利率分别为42.66%、40.61%、36.20%、33.76%、34.53%，整体呈下滑趋势，其间累计下降超8个百分点。长城搅拌将恒丰泰（839755.NQ）、欧迈机械（833022.NQ）、中密控股（300470.SZ）、国茂股份（603915.SH）、通力科技（301255.SZ）列为可比公司（一通密封IPO终止）。Wind数据显示，同期上述可比公司的毛利率均值分别为35.15%、33.57%、34.11%、33.95%、32.31%，其间累计下降近3个百分点。跟主要竞争对手恒丰泰、欧迈机械相比，长城搅拌的毛利率降幅同样较大。首轮问询回复显示，2020—2023年上半年，长城搅拌的毛利率累计下降近6个百分点，同期恒丰泰的毛利率累计下降3.53个百分点，欧迈机械则累计上升2.77个百分点。长城搅拌在招股书中表示，2020—2022年，其毛利率整体高于恒丰泰和欧迈机械均值，主要是因为其具有品牌优势、开发下游行业较早、具有先发优势。然而，其毛利率降幅较大，且被欧迈机械反超，引发深交所对其将毛利率较高归因于品牌、技术等优势的质疑。对此，在第二轮问询回复中，长城搅拌表示，其毛利率高于恒丰泰，主要是受产品售价、产品成本等因素的影响；而毛利率被欧迈机械反超，则因为2021—2023年上半年，其对宁德时代、四川惊雷等新能源行业重要客户的销售毛利率水平较低，拉低了整体毛利率。需注意的是，国内搅拌设备市场整体竞争格局呈现两极分化的特征，中低端产品及技术已日趋成熟，市场参与者较多，厂商间以价格竞争为主；而高端产品市场国内参与者较少，少数国内厂商已可与国际知名厂商在部分领域展开市场竞争，但总体上仍处于相对弱势的地位。尽管长城搅拌自称产品具备品牌、技术等优势，但是高端设备的毛利率却远低于中低端设备。第二轮问询回复显示，2020—2023年上半年，长城搅拌中低端设备的毛利率分别为40.50%、36.69%、35.58%、34.37%，而高端设备的毛利率分别为32.09%、29.16%、27.39%、29.95%，比中低端设备低4～8个百分点。对于高端设备毛利率反而较低的问题，长城搅拌在第二轮问询回复中称，主要是因为报告期内高端设备的订单大多规模较大，随着订单规模的增加，公司为获得订单以提高市场占有率，同时维护重要客户和后续持续获取订单的机会等市场拓展需求，给予相对较低的产品报价所致。（全文2322字）免责声明：本报告仅供时代商学院客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“时代商学院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

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